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增长目标与投资结构的调整
白重恩：今年的政府工作报告把2018年GDP增长目标设定为6.5%，是非?？蒲У模衔夜靡丫筛咚僭龀そ锥巫蚋咧柿糠⒄菇锥蔚氖导?。从2014年开始，我们设定的经济增长目标逐渐下调，分别是7.5%左右、7%左右、6.5%～7%、6.5%以上。通过巨大努力，我们每年都实现了当年设定的目标：2014年至2016年实现的经济增长速度分别是7.4%、6.9%和6.7%;2017年，我们实现了6.9%的增长速度，比2016年稍高，也超过了当年年初设定的增长目标。
设定过高经济增长目标的第一个弊端是势必会导致投资结构更加不合理，基础设施投资回报率持续下降。从投资结构的角度来讲，如果今年设定比2017年更高的GDP增长目标，就需要继续保持基础设施投资和房地产开发投资的高速增长，甚至需要提高这些投资的增长速度，进而导致基础设施投资在固定资产投资总量中的占比更大。根据国家统计局的数据，2017年全年全社会固定资产投资641238亿元，比2016年增长7.0%。其中固定资产投资(不含农户)631684亿元，增长7.2%，比2016年同期的增长率降低近1个百分点;而基础设施投资(不含电力、热力、燃气及水生产和供应业)同比增长19%，比2016年同期的增长率提高1.6个百分点。这些增长率的差别导致基础设施投资在固定资产投资总量中的比重越来越大。我们从所有发行债券企业的资产负债表中获得的数据也证实了这一点?；∩枋┩蹲屎艽笠徊糠滞ü谧势教ㄈ谧?，我们计算了发行债券的政府融资平台(发行城投债企业)的总资产占所有发行债券的企业的资产的比例，发现这一比例持续上升。用负债数据计算也可以得到同样的结果。
从投资回报率的角度来看，尽管我们没有足够的数据来直接计算基础设施投资的回报率，但利用所有发行债券的企业的资产负债表所得到的结果很能说明问题。从数据上来看，发行城投债企业的平均资产回报率总是低于所有发债企业的平均资产回报率，并且逐年下降，2016年发行城投债企业的平均息前税后资产回报率低至1.5%，2017年前半年的年化平均息前税后资产回报率更低至1.3%，而其他企业的平均资产回报率在过去这段时间已经开始回升。同时，基础设施投资高度依赖债务。2017年年中，发行债券的政府融资平台的债务余额总和达到46.7万亿元。政府融资平台的低资产回报率和高债务意味着有比较大的风险隐患，它们的资产回报率在低水平上持续下降和债务持续增长的现象是不可持续的。这也说明，我们现在的投资结构是不可持续的。
设定过高经济增长目标的第二个弊端是挤压经济中其他部门的成长空间，从而形成恶性循环。我们进行大规模基础设施投资的重要原因之一是通过增加对过剩产能的需求来达到较高的经济增长目标?；∩枋┩蹲食死霉２苤饣拐加闷渌试矗馐沟镁弥衅渌棵呕竦米试锤永?，获得资源的成本更高，包括获得资金、劳动力和原材料的成本，从而挤压了其他部门的成长空间，影响其他投资，这种挤压作用在现在失业率已经比较低的情况下更加严重。
设定过高经济增长目标的第三个弊端是形成不合理预期，增加建筑材料和其他相关行业形成新一轮过剩产能的风险?；∩枋┖头康夭蹲实母咚僭龀げ豢沙中?，如果不及时调整，可能造成错误预期，再加上这些投资给建筑材料和其他相关行业带来的需求和利润会增加这些行业的投资能力，导致这些行业再度扩张产能，当基础设施和房地产投资增速未来不得不降低而不及预期时，就会有新一轮的产能过剩。
总之，基础设施投资短期确实可以通过增加需求而拉动经济增长，但如果基础设施投资开展过快，超出了经济发展的需要，其提高有效供给能力的作用就不如其他投资，当基础设施投资挤出其他投资时，就会造成进一步的经济增长更加困难。当进一步的经济增长更加困难时，我们又需要进行更多的基础设施投资来短期拉动经济，回到问题的原点并可能变本加厉，形成恶性循环，我们可以将其称为过度刺激性投资恶性循环。
